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2月3日，鼠年开市第一天，A股大跌超8%，超过3000只股票跌停收盘，投资者疯狂卖出，外资却逆势净买入近200亿，市场惊呼：便宜筹码又被“聪明钱”捞走了。 2月4日，开盘再度低开超过2%，很多投资者挤在跌停板继续卖出，之后A股大力反弹，甚至涨超4%，外资当天继续净买入近50亿，公募基金也大手笔自购自家产品，投资者拍红了大腿：早知道昨天该抄底的，又让机构把钱赚了。 2月5日，市场延续反弹，涨超1%有，当天外资净流出3.08亿，资管、、保险资金进场的消息传来，有人在想要进场，一看外资由流入转为流出，又有些犹豫。 2月6日，创业板收复暴跌时的跳空缺口，甚至站上了3年新高，北向资金自开盘起就大幅净流入，截至收盘净流入超100亿，有投资者表示：我这几天仿佛在看戏。 以上，只是机构与个人行为的短期缩影，极端行情下抄底固然有“老天爷送钱”的运气成分。 拉长周期看，外资、公募、险资等机构不仅收益率表现优异，且早已成长为市场的主要力量，A股散户化的时代，已经越来越遥远了。 1 A股不再是散户的天下，机构持股占比已超60% 曾几何时，在投资者眼中，A股是散户为主的市场，从历史数据看，2002年时，机构持股占比仅在20%上下，对市场影响更大的显然是个人投资者。 以投资者研究的角度看，可以分为机构投资者和个人投资者，其中机构投资者主要包括：一般法人、公募基金、、、、陆股通、银行、券商、券商、、财务公司、非金融类、企业年金、、监管资本。 资料来源：(002673,)研发中心，(300059,)Choice数据 过去15年，机构投资者持股占A股流通市值比例总体呈上升趋势。具体来看，主要可以划分为三个阶段： 1）2005-2009年，伴随股权分置改革的推进，机构持股比例从22.07%快速攀升至62.26%； 2）2010-2015年，占比震荡且有所下滑，2015年Q2J降至56.23%； 3）2015Q2-2019Q3，公募基金、险资（保险+社保）及外资（QFII+陆股通）均明显提升，持有A股市值分别为2.11万亿、1.55万亿和1.32万亿，他们也成为上最重要的三股机构力量。 2 机构的偏好行业和都是哪些？ 下面，我们围绕公募、险资和外资这三股最重要机构的风格与偏好进行分析。 公募基金方面，东方财富Choice数据显示，截至2019年四季度，公募总市值25766.80亿元，相比三季度持股市值增加3556亿。 从行业来看，2019年四季度占比最高的是制造业，持股市值达到13949.87亿元，占市值比例达54.14%，其次为金融行业，市值为3872.79亿元。 数据来源：东方财富Choice数据 重仓股方面，截至2019年四季度，公募基金前十大重仓股分别为：(600519,)、(601318,)、(000858,)、(600036,)、(000651,)、(000002,)、(000333,)、(002475,)、(600276,)、(600887,)。 数据来源：东方财富Choice数据 险资方面，主要包括保险公司与社保基金，但由于险资持股仅披露重仓数据，可能实际股票持仓规模会更大。 持股规模方面，自2004年险资获准直接入市以来，随着保费收入提升、资产规模扩张，险资配置A股的规模持续扩张。截至2018年末，保险公司资产总额18.33万亿，社保基金资产总额2.24万亿，二者合计规模超过20万亿。 资料来源：西部证券研发中心，东方财富Choice数据 尽管社保和保险资产总体规模庞大，但其持有A股的比例仍较小，2018年末持仓市值占其总资产的比例分别为8.67%和5.37%。 分行业来看，险资偏好大金融等“安全品种”板块。具体来看，2014年以来，险资仅超配银行、非银和房地产等大金融板块。究其原因，险资的风险偏好相对较低，具备高股息+低估值+低波动的大金融板块更能满足其配置需要。 资料来源：西部证券研发中心，东方财富Choice数据 投资回报方面，险资整体表现稳健，长期收益率优异。保险公司方面，除开2007和2008两年的极端情形外，其余年份平均收益为4.72%。 资料来源：西部证券研发中心，东方财富Choice数据 社保基金方面，自2001年以来，仅有2008年和2018年收益率为负。其他年份平均收益率达到10.30%，业绩表现稳定且收益率不俗。 数据来源：东方财富Choice数据 以最新数据来看，截至2019年三季度末，社保流通股规模合计超1600亿元，如果按照2012-2016年平均占比来估算2019Q3真实规模，则预计市值约5000亿元左右，占A股流通股市值约1.1%。 具体个股方面，截至2019年三季度末，其十大重仓股分别为：格力电器、(600031,)、(000661,)、(000063,)、(002202,)、(300760,)、(600426,)、(600872,)、(300003,)和(002044,)。 数据来源：东方财富Choice数据 外资方面，自2014年11月至今，随着沪的推进以及MSCI、富时罗素等国际指数将A股纳入，境外资金加速流入A股市场。 具体来说，陆股通和QFII成为最重要的流入渠道。截至2019Q3，外资持有A股市值合计达13166亿元，占全A流通市值的2.79%；其中市值1563亿元，陆股通持股11603亿元。 资料来源：西部证券研发中心，东方财富Choice数据 从行业偏好来看，外资青睐消费与金融行业，QFII和陆股通共同重仓消费板块的、家用电器和，以及金融板块的银行与非银。 外资绝对仓位分布（%） 资料来源：西部证券研发中心，东方财富Choice数据 具体来看，QFII偏好TOP1位银行，陆股通偏好TOP则为食品饮料。 数据来源：东方财富Choice数据，截至2020-2-5 3 谁掌握市场的定价权？选股“炼金术”是什么？ 假定以占流通市值作为定价权，研究各类机构投资者在行业及个股层面的定价权。 从近几年各行业定价权机构分布来看，金融板块（银行、非银、房地产）一直由险资掌握，TMT和主要制造业主要由公募基金掌握，消费行业一部分由外资主导，而且外资在逐渐进入中上游行业。 资料来源：西部证券研发中心，东方财富Choice数据 以内资机构（公募、险资）和外资机构各自定价权TOP100标的为样本，通过拆解2014Q1-2019Q3的ROE可以发现如下特征： 1）ROE总体来看，内外资机构定价权TOP100盈利能力均远高于全A水平。其中，公募基金与外资在ROE方面以15%以上的尤为突出，但相比之下公募波动性较大，外资则保持稳中走强趋势。 2）净利率方面，外资机构定价权TOP100不断赶超内资机构（公募&；险资），或反映外资更倾向于具备“议价能力+成本优势”等“护城河”特质的企业。 3）周转率方面，外资机构定价权TOP100长期维持较高水平，而内资机构定价权TOP100则呈现下降企稳后的上升趋势，且逐步向外资收敛。这意味着，伴随着企业去杠杆、商誉减值等进入尾声，内资机构越来越看重企业“剔除资产泡沫”后的实际回报率。 4）资产负债率方面，外资TOP100偏好于“杠杆适度稳定”的企业；内资TOP100则在近年来基本完成杠杆“泡沫”去化，并再次青睐于具备可持续加杠杆能力的企业。 5）净利润同比增速方面，内资中的公募TOP100远跑赢外资，或反映内资机构更看重企业成长周期，甚至刻意寻求盈利波动下的拐点或预期差；外资对企业增长催化并不敏感，甚至会忽略成长过程中的短期波动，或仅设立一个长期增长率目标。 |
